港股消费爆发

云阿云智库•证劵课题组

导读：本文由《泡泡玛特市值突破2000亿，王宁冲击河南首富？》和《港股三姐妹，爆了》组成。全文6000字，由云阿云智库•证劵课题组资料整理。

泡泡玛特市值突破2000亿，王宁冲击河南首富？

安畅 云阿云智库•证劵课题组

踩中了“第四消费时代”红利。

科技股低估值变成了消费股，消费股被市场给予高估值却变成了“科技股”。

目前阿里的市盈率为16倍，京东和拼多多甚至更低只有8.83和9.97。与此同时，蜜雪冰城的市盈率达到了37倍，港股大热门泡泡玛特的市盈率则达到了69.6。

泡泡玛特近一年多来股价持续上涨，泡泡玛特股价不断上涨已经从年初的20港元每股左右涨到了现在的172港元每股，涨了差不多8倍多。

按照Wind2025年第一季度中国企业市值500强榜单来看，泡泡玛特以1940亿元的市值排在中国上市企业第70的位置，超过了上汽集团、长城汽车、泸州老窖、伊利集团等一众我们耳熟能详的大品牌，新消费势力凶猛。

当互联网科技的概念不再受到热捧，科技大佬们的风光就让给了消费企业的创始人们。

创始人王宁的个人财富暴涨。按照王宁在泡泡玛特持股48.73%来计算，王宁的个人财富能够达到1059亿元，这一数字相当接近河南首富秦英林。

01  王宁冲击河南首富？

泡泡玛特在过去一年成为资本市场最热门的消费企业。当下，泡泡玛特是中国消费市场最具第四消费时代特征的产品形态，并加持了Z世代、IP以及海外市场等多个元素，泡泡玛特股价飞涨。

泡泡玛特的股价神话，正在打造出一代新的富豪传奇。

2024年的时候，福布斯富豪榜中泡泡玛特的王宁以个人财富55亿美元排在68位，在河南籍富豪中仅次于牧原股份秦英林，后者以169亿美元（大概1300亿元人民币）为河南首富。

一年的时间里，泡泡玛特市值达到了2314亿港元，折合人民币位2174亿元左右。

按照2024年财报披露的数据，王宁泡泡玛特的持股比例从50.34%下降至48.73%，其持有的股份大概价值1060亿元。

牧原股份的股价在这几年不断波动，目前牧原股份的市值为2186.75亿元，按照最新的数据，秦英林个人直接持股比例38.17%，和妻子钱瑛通过牧原实业集团有限公司持有公司15.28%股权，其中秦英林占股85%。

折算下来秦英林个人持有牧原股份比例51%，个人财富折算下来1119亿元。

王宁的个人财富与河南首富秦英林差距在缩小。尤其是泡泡玛特目前股价依然不断上涨，二者差距有望进一步缩小，王宁也有望登顶河南首富。

值得注意的是，另一位河南富豪个人财富正在快速积累。

蜜雪冰城上市后股价上涨，目前股价为468港元每股较发行价已经翻倍。创始人张红超的个人财富也大幅上涨。

目前蜜雪冰城的市值为1780亿港元折合人民币1672亿元，创始人张红超张红甫持有绝大部分股权，其中张红超直接持股40.84%，通过员工持股平台“青春无畏”持股0.43%；张红甫直接持股40.84%，通过“始于足下”持股0.43%。

张氏兄弟二人持股82.5%，按照当前蜜雪冰城的市值计算二人合计财富1380亿元，单个人计算的话则只有700亿元不到。

02  泡泡玛特，踩中“第四消费时代”？

泡泡玛特成为新消费时代下的宠儿。

有市场看法认为，当下的消费市场接近“第四消费时代”，而泡泡玛特就是典型的第四消费时代畅销品。

三浦展的《第四消费时代》中提到，日本2005年后出现了新的消费趋势，包括消费者倾向于低价商品、去品牌化、追求体验、本土认同以及新一代消费者需要更多情感连接的商品。

三浦展认为，日本的消费变化，是从第一消费时代到第四消费时代，整个市场的需求第一消费时代的电冰箱、洗衣机、电视机等耐用品普及，逐渐向第二消费时代强调身份与地位的外显品牌消费、奢侈消费，再到第三消费时代对体验与情感价值更敏感的个人化、差异化消费，再到当前的第四消费时代去物质化，重视精神性、社群感、自我实现，追求“生活方式本身”的意义。

盲盒和IP潮玩便是兼具第三和第四两个消费时代特征的商品。年轻人通过盲盒和潮玩的消费，同时获得了相同人群中的社交价值、盲盒经济的购物体验、潮玩IP的个人愉悦。

这是这个时代、这个时代消费者的特征。就好像以前叫做口红经济，现在年轻人更喜欢买盲盒获得购物满足感。一个盲盒价格在几十元至百元之间，相较于奢侈品非常亲民，但情绪收益与心理满足感却极大，性价比高。

泡泡玛特并非一直受到资本市场看好。

2020年底泡泡玛特在港交所以38.5港元每股的发行价上市，2021年便跌破发行价。消费和资本市场都对“非刚需”的潮玩经济有质疑。

泡泡玛特的股价连续两年下滑，2022年底一度跌到9.8港元每股。

2023年后泡泡玛特开始恢复增长并在2024年开始爆发。财报显示2024年泡泡玛特营业收入达到130亿元，较上一年翻倍增长。

泡泡玛特业绩的快速增长主要来自两方面，一个是海外业绩的突飞猛进。

2024年港澳台和海外业绩达到50.66亿元较2023年的10.66亿元增长率高达400%。另一方面内地的销售业绩达到79.7亿元较2023年的52.35亿元增长50%。

03  泡泡玛特是什么，王宁需要回答

海外市场快速扩张的泡泡玛特，如今遇到了问题。

泡泡玛特董事会主席兼行政总裁王宁在业绩沟通会上表示，预计2025年泡泡玛特的整体营收将达到200亿元，其中海外业务将冲刺百亿元。

2024年，泡泡玛特北美市场营收7.2亿元，收入占海外及港澳台地区营收的比例为14.3%，同比增长556.9%；今年一季度延续爆发势头，美国市场收入已经达到该市场2024全年的收入，实现100%的增长。

泡泡玛特董事长、CEO王宁估计2025年美国门店数不低于50家，并预计2025年北美市场可以达到集团2020年时的销售额，即25.13亿元。

但是随着海外市场的不确定性增加，如何保住海外市场的增长势头是泡泡玛特的重点。

泡泡玛特首席运营官司德在3月26日的财报业绩沟通会上提到，内部做预算时，其实有更坏的预期，因此做了很多准备。

一方面是转移供应链，“我们现在越南的生产比例已经达到10%左右，还会在其他国家寻找优质的供应链，希望可以逐渐增加海外生产的比例。”

2024年1月，泡泡玛特已经在越南完成其海外工厂第一批产品的生产。

另一方面，应对措施也包括可能在美国市场对部分产品提价。“当然不会整体提价，可能是一些具体的产品的价格调整。”

另外，向市场传达泡泡玛特并非一家单纯的盲盒公司，这也会是接下来要讲好的故事。我们不能忽视的是，如果剔除海外市场、剔除多个周边产品的销售，只以盲盒来看泡泡玛特，其增长应该在2023年就遇到了瓶颈。

市场将泡泡玛特单纯地和盲盒画等号，那意味着天花板不会高，2021年之后泡泡玛特连续两年的股价下跌。

泡泡玛特到底是什么，这个问题的答案直接决定了其天花板。

最早的泡泡玛特就是盲盒。抽奖式的玩法刺激了消费者的神经，让消费者不断中毒、上瘾，这是泡泡玛特最初的商业形态。

郭麒麟曾经在年会上直呼“境内最大的博彩公司”。

只做IP周边开发，如果只是卖东西，势能会衰减。

目前泡泡玛特最赚钱、最受欢迎的IP，依然集中在Molly、Skullpanda、Dimoo等少数几个头部角色上，这些IP贡献了绝大部分的营收，但即便是这些收入颇丰的老IP，也出现了增速放缓、后劲不足的迹象。

比如说SKULLPANDA 2022年、2023年销售额是8.5亿元、10.2亿元，到了2024年依然只有13.1亿元，这个增长速度是完全没跟上泡泡玛特整体的增长。作为2022年和2023年排名销售额排名第一的IP，SKULLPANDA 2024年只能排到第三。

同样作为当家产品的Molly2022年销售额为8亿元，2023年和2024年分别为10.2亿元和20.9亿元，IP销售额排名从虽然还是排在第二，但是从和SKULLPANDA旗鼓相当，到2024年被THE MONSTERS快速超过。

为了解决IP产品开发周期短，扩充更多可售周边品类就是泡泡玛特的增长方式之一。

比如说，从2024年可以看到泡泡玛特的门店中有了盲盒之外的多个品类。比如毛绒玩具，甚至是水杯、手机壳等周边产品。

王宁在2024年财报电话沟通会上提到，未来将在积木、衍生品、毛绒、饰品POPOP等品类创新，以及小野旗舰店、乐园业务等，以IP为核心的集团化。

2024年泡泡玛特的营收中，毛绒（主要是拉布布带动）、MEGA和衍生品的销售增长均超过了手办，并且三项加起来接近50%。

天眼查显示，泡泡玛特成立于2010年，距今才堪堪15年而已，已经超过了一众数十年经营的老品牌，踩中了消费红利是一方面，但是否能走长久，盲盒的定位之后，给市场将怎样的故事尤其重要。

对于王宁来说，这是其2025年需要回答的问题。

港股三姐妹，爆了

杨继云 云阿云智库•证劵课题组

那是3月5日这天，老铺黄金以600港元/股的价格超越腾讯，成为港股新一任“股王”。没有人会想到这一幕：老铺黄金自去年6月上市，此后股价一路飞涨，至今涨幅已经超过20倍。

“爆赚，准备原地退休了”。早早上车的人难掩喜悦，这样的分享帖子遍布社交媒体。身边消费投资人则拍断了大腿：

“当初没有投进去。”

这是港股消费公司的一缕缩影。如你所见，资本市场对蜜雪冰城、泡泡玛特报以同样热情——他们都涨幅惊人。至此，泡泡玛特、蜜雪冰城、老铺黄金一起组成了“港股三姐妹”。

“现在有合适的消费公司赶紧推去港股。”目睹几家消费公司的罕见暴涨，一位头部VC投资人如是喊话。嘉御资本创始合伙人兼董事长卫哲则向投资界分享他的一个观点：“中国资产重估始于港股，港股重估始于消费公司”。

三姐妹崛起，港股三家千亿消费公司

港股三姐妹，今年密集地出现在投资人聊天之间。

老铺黄金，始于湖南岳阳人徐高明——他于2004年进军消费级黄金产品市场，后来在北京创办老铺黄金。他将黄金从“克重计价”的实用主义中剥离，把黄金卖成奢侈品，万元以上的产品贡献了近90%营收，由此被冠以“黄金界爱马仕”。

2024年6月28日，老铺黄金正式登陆港交所，当时发行价为40.5港元/股‌，但此后股价开始一骑绝尘。伴随着年轻人排队买黄金热潮，今年以来老铺黄金更是一路高歌，股价一度飙升到880元/股，让人惊讶不已。直至最近有所回落，但最新市值依然高达1200亿港元。

蜜雪冰城，则创造了今年的现象级IPO。3月，雪王港股敲钟上市，不仅刷新历史成为新一代港股“冻资王”，随后股价也不断攀升，最新市值已超1800亿港元。

一杯柠檬水卖出千亿市值，这是中国茶饮江湖一个不可思议的存在。成立28年，蜜雪冰城始于郑州一家几平米的“寒流刨冰”小店，如今在全球范围内开出4.6万家门店。

最具戏剧性的，则是泡泡玛特。作为最先上市的那一个，泡泡玛特早在2020年就登陆港股，但后面经历了股价的过山车，低谷时期股价曾跌落至9.4港元，但2024年转折点出现——疫情后国内消费市场回暖，同时海外市场爆发，营收大幅增长，股价涨幅超340%。

狂飙仍在继续。最近泡泡玛特APP登顶美国AppStore购物榜，同时LABUBU3.0在海内外再度引发抢购潮。今日（4月28日）上午，泡泡玛特开盘一度涨超13%，股价再创历史新高达195港元，最新市值突破2500亿港元。

中产、年轻人、下沉、出海，三家公司意外掀起港股消费千亿市值的狂潮。

其实不止于此，同样让人意外的还有这些消费公司：毛戈平，自去年12月上市后股价一度翻倍，最新市值超过480亿港元；巨子生物，IPO前融资时估值200亿人民币，现在市值超过800亿港元；此外，小菜园、梦金园、布鲁可、古茗等都实现了不同程度的涨幅。

长久以来，港股市场一直由科技与金融板块占据主要地位，然而消费三姐妹的陡然崛起，隐隐约约，新的叙事开始了。

回报盛宴

港股消费为何如此凶猛？

聊起老铺黄金，一位消费VC合伙人给出了评价：“进可攻奢侈品，退可守黄金资产。”早在2023年，老铺黄金短暂地开放融资窗口，彼时这还是一个相对水下的项目，并未引起太多关注。

恰巧正值消费投资寒冬，老铺黄金给的机会稍纵即逝，最后只有黑蚁资本、豫园股份投进去，其中黑蚁作为领投方出资1.75亿元。黑蚁资本创始及管理合伙人张沛元坦言，“老铺黄金实践了一个不同的路径：以钟情中国经典文化，对产品品质有更高要求的消费者为目标受众，凭借非遗工艺和文化主题内涵创造出独一无二的消费价值和消费体验。”

凭此一战，黑蚁资本赚到一场home-run级回报。另一个赢家则是腾讯——在老铺黄金IPO基石轮投了3800万美元，占股约4%，粗略算下来账面浮盈约45亿港元，有望成为腾讯投资回报最高的消费项目。

成功背后各有不同。“雪王”的亲民形象隐藏着一个巨无霸。最近两年，投资界多次听过一级市场对雪王的研究：靠的是极致性价比和强大的供应链护城河，将单杯成本压至行业最低，97%自给率的供应链，让它的成功变得很难复制。

2020年12月，蜜雪冰城开放唯一一次外部融资。当时曾有接近交易的投资人透露，“竞争十分激烈，各家为抢占份额都派出了最强的团队。”最终只选定三家：高瓴、美团龙珠、CPE源峰，当时20多亿元的融资规模，估值超200亿元。

直至上市前夕，蜜雪冰城引入基石投资人：M&G Investments、红杉中国、博裕资本、高瓴及美团龙珠。如今短短两个月，雪王市值上涨一倍多，正在迈向2000亿市值。

“港股头部消费公司企业经营状况很好，流通股不多，有的还未到解禁期，多重因素带来了今天的大涨局面。”一位资深消费VC合伙人分析，现金流某种程度上决定了一家消费公司的生命值，港股尤其看重这一点。

2024年，泡泡玛特全年营收达到130.4亿元，同比增长106.9%。海外市场迎来爆发，今年第一季度海外收益同比增长超过475%。“底层逻辑在于业绩增速，更重要的是海外策略大获成功。”

回想2016年，泡泡玛特创始人王宁在微博抛出一个问题：“大家都喜欢什么潮玩？”他得到了那个至关重要的答案“Molly”；而老铺黄金选择在这年举办“中国首届古法手工金器文化节”，开启通往未来的路；同年，蜜雪冰城则放慢招商的速度，紧抓标准化，为后续品牌形象的塑造奠定下基础……他们从那时走来，雏形初显。

买一杯“快乐柠檬水”，盲盒社交带来愉悦，满足个性表达又极具收藏价值的黄金，最终都是“悦己”需求。显然，情感共鸣带来产品溢价，年轻人的情绪消费使得公司的估值逻辑进行了重构。在消费市场，“得年轻人得天下”无疑是永恒真理。

赴港上市潮，“消费公司赶紧去港股”

如此一幕，传导的效应正在渐渐显现。其实从二月开始，我们就听闻多家头部机构在内部督促：“有合适的消费公司都赶紧推去港股。”投行也忙碌起来，密集联系投资机构梳理合适的上市标的。

可以看到，消费三姐妹打破了外界对于港股的刻板印象：基石投资人不愁了，估值也不再一压再压。过去几年，港股一度面临新股发不出去的尴尬。现在，局面已经发生改变。

“5亿利润起步，10亿利润开始，20-30利润的消费公司在港股能够吸引国际资本的青睐。”今天，大大小小的消费公司都在争抢时间窗口。

于是我们看到，消费公司络绎不绝赴港上市。在港交所大门前，排起了一支长长的消费公司队伍。仅仅最近，三只松鼠、遇见小面、溜溜果园纷纷递表港交所。此外，东鹏特饮、周六福、卡游、老乡鸡、海天味业、安井食品、八马茶业、沪上阿姨已率先出发——

早年押注了泡泡玛特，嘉御资本创始合伙人兼董事长卫哲长期关注港股的变化。他向投资界表示，港股消费股的增长才刚刚开始，“在港股市场，我们率先看到了国际资本市场对中国消费股、特别是对头部大体量的消费股的重估。”

2025年，被视为中国资产重估之年。但相比于更受地缘政治、国际环境等因素影响的科技公司，消费行业反而因现金流稳定、增长可见性强，意外成为国际资本配置中国资产的重点领域。

卫哲坦言，“消费行业历来被认为是具备刚性、抗周期属性的行业，因而在经济波动时期反而更受资本欢迎。”来自高盛数据显示，港股单个IPO平均吸引约30家机构投资者参与，消费类项目因行业透明度高更受青睐。

这是一场与时间赛跑的上市竞赛。“拟港股上市的企业应当加速IPO。”加华资本创始合伙人、董事长宋向前也向投资界说起，中国香港是连接全球资本市场的唯一桥梁。“当前情况，国内企业融入国际资本市场的窗口期非常短，可能就一年半的窗口期”。

序幕拉开。