详解2023年地方财政、专项债和项目投资

解运亮 云阿云智库•财政金融课题组

导读：在去年地方土地出让收入下滑的背景下，各地政府对2023年两大财政账本的收支作何安排，全年3.8万亿元地方政府专项债券如何发行、如何使用以及项目准备方面充不充分，本文将提供详实数据进行展开分析。全文5500字，由云阿云智库•财政金融课题组资料整理。

核心观点

今年地方的财政安排总体上偏保守。我们整理了全国20多个省份2023年预算草案中的数据，得到地方政府对今年一般公共预算收入（主体是税收和非税收入）的增长预期约为5.5%，支出预期和去年基本持平；对今年政府性基金收入 （主体是土地出让金收入）的增长预期约为2%，而支出预期是明显下降的。据我们测算，本年度中央加地方的广义实际赤字率约为7.55%，略高于去年0.1个百分点。从量上看，今年地方财政的积极性稍偏保守。

去年全国20个省份的总负债率水平为30.67%，19个省份的总债务率水平为113.17%，两项指标省际的分布都不均匀。负债率和债务率是两个衡量政府债务水平的常见指标，我们通过挖掘2022年地方政府预算执行报告中关于债务余额方面的数据，再借助去年地方GDP的现成数据，计算出了全国20个省份的负债率。我们还测算了去年地方政府的综合财力，计算出了全国19个省份的债务率。结果显示，无论是负债率还是债务率，省际之间的差别较大，有些省份的数值已经超过了国际通行的警戒线，但从总体水平看，我们认为仍在可控区间内。

虽然今年地方政府专项债券的安排限额比去年实际发行量少了2000多亿元，但在用途范围和用作项目资本金方面是有优化的。从年初1月到3月中旬新增专项债的发行和投向以及用作项目资本金的情况看，今年仍是发行前置的一年，不仅新增专项债的投向涵盖了新基建和新能源，用作项目资本金的领域还新增了产业园区、煤炭储备设施和新能源项目。我们认为，专项债用作项目资本金范围的扩大有利于提升资本金占发行规模的比重，进而有助于提升专项债四两拨千斤的带动社会投资的能力。3月1号财政部领导的讲话表明，年中还有继续扩大专项债及其用作资本金投向领域的可能。

投资方面，今年建议优先关注新基建板块，若后续再次运用政策性开发性金融工具，老基建板块也建议关注。首先今年各省披露的重大项目数量和年度计划投资额从整体看是多于去年的，说明项目准备上地方做的比较充分。虽然从量上看地方财政略显保守，但今年的重点在于优化投向和用途，优化的主要方向就在于新基建方面（也包含新能源基础设施）。年初专项债的投向结构显示，新基建和新能源的占比仍然不高，后续建设空间更大。此外我们认为，今年仍有可能继续运用政策性开发性金融工具来补充重大基建项目的资本金，如果使用，老基建板块也建议关注。

风险因素：财政政策落地效果不及预期、专项债使用效率不及预期。

正文

3月1日，在国新办举行的“权威部门话开局”系列主题新闻发布会上，财政部部长和两位副部长介绍了去年全国的财政收支情况，并回应了当前市场普遍关心的几个财政热点话题，如地方土地出让收入减少、今年财政发力点、今年专项债规模和投向和减税降费等。随后3月5日的政府工作报告也指出了今年拟定的赤字率、专项债额度等。我们这里先提示土地出让收入减少的问题。

关于地方政府土地收入减少，刘昆部长给出的关键性说明是“土地出让收入是毛收入，收入减少的同时，也会相应减少拆迁补偿等成本性支出”。财政部官网也披露，2022年地方国有土地使用权出让收入66854亿元，比上年下降23.3%，而国有土地使用权出让收入相关支出63736亿元，比上年下降17.8%。土地出让收入的支出范围是5个领域，分别是征地和拆迁补偿支出、土地开发支出、支农支出、城市建设支出和一些其他支出。收入下滑，拆迁补偿、土地开发等支出自然也下滑。而城市建设的支出近些年已经主要由地方政府专项债来支持了（从政府性基金预算也就是财政第二本帐的支出角度看），所以土地收入减少对城市项目建设的负面影响是基本可控的。

以湖南省为例，2022年湖南省国有土地使用权出让收入为2952.2亿元，国有土地使用权出让收入相关支出为2338.9亿元。其中征地和拆迁补偿支出金额最大，为714亿元，占总支出的30.5%；其次为土地开发支出，金额为437.8亿元，占总支出的18.7%，这两项支出之和约占总支出的一半。其余主要支出为城市建设支出141.6亿元、支农支出225.4亿元等。而我们统计出的仅去年湖南省专项债投向基础设施项目的金额就超过了1000亿元。

本文主要借助官方披露的数据和资料，从“量”上呈现今年地方政府广义财政收支的安排情况、负债情况、专项债发行和使用情况以及地方重大项目的投资安排情况等，最后结合资本市场给出投资建议。

一、详解2023年地方政府财政收支

1. 2023年全国广义实际赤字率约为7.55%

今年政府工作报告中拟定的赤字率是3%，具体到2023年财政预算草案对应的赤字规模是38800亿元，比2022年增加了5100亿元。需要提示的是，3%的赤字率是我国财政第一本账，也就是一般公共预算这本账的赤字率，而且是收入端加上调入资金（从预算稳定调节基金、政府性基金预算、国有资本经营预算调入）和使用结转结余资金在内的赤字率。如果我们算上地方专项债，再将收入端的调节项剔除，测算出的广义实际赤字率才是更加全面、更有说明性的一个指标。据我们测算，今年广义实际赤字率在7.55%左右，而去年是7.45%左右，同样是高于去年的，显示出稳增长下财政继续发力的态势。在过去5年中，2020年是广义实际赤字率最高的一年，为8.35%，2021年是最低的一年，为5.33%。

2. 2023年地方财政收支详解

2023年地方一般公共预算收入的增长预期约5.5%，一般公共预算支出的增长预期较去年基本持平。我们整理了全国26个省级政府2023年预算草案报告的数据。各个省份对今年一般公共预算收入（以税收和非税收入为主体）做出了预期安排，在对26个省份进行加总后，再与2022年作比较，增幅约5.5%，比今年5%的GDP增长目标高了约0.5个百分点。需要提示的是，我们统计的各省一般公共预算收入不包含中央的转移支付和地方一般债收入等，目的是还原地方政府对本地税收的真实财力预期。2023年全国预算草案（下文简称草案）安排今年地方一般公共预算本级收入117135亿元，增长7.6%，比我们统计的26个省份的加总值更高。而26个省份一般公共预算支出（不包含一般债还本支出）预期的加总值和2022年作比较，增幅约0%。草案安排今年地方一般公共预算支出236740亿元，增长5.2%。

2023年地方政府性基金预算收入的增长预期约为2%，地方政府性基金预算支出预期较去年是下降的。同样地，我们整理了全国23个省级政府对今年政府性基金预算收入预期的数据，加总后，与2022年作比较，增幅约2%。我们统计的收入不包含地方政府专项债收入，目的是还原地方政府对本地土地出让收入的真实财力预期（土地出让收入是政府性基金收入的主体）。2023年全国预算草案安排今年地方政府性基金预算本级收入增长0.4%，低于我们统计的23个省份的加总值。由于部分省份数据还比较模糊，我们拿统计的21个省份的政府性基金预算支出（不含专项债还本支出）预期的加总值和2022年作比较，没有体现出增幅，降幅约12%。草案安排今年地方政府性基金预算支出112917.6亿元，增长7.5%。

收入端和草案的差距我们认为是统计的省份数量不全的原因，支出端和草案的差距我们认为是统计省份数量不全外加草案里的支出包含了地方债还本支出的原因。

3. 2022年地方政府负债详解

去年全国20个省份的总负债率水平为30.67%。负债率即是地方政府债务余额和GDP的比值，我们根据各省级政府2022年财政预算执行报告，测算了去年全国20个省份的负债率，并对这20个省份的债务余额和GDP进行加总，得到的总负债率为30.67%，远低于国际通行的60%负债率警戒线。但各省的分布不均匀，在统计的20个省级政府中，上海、广东的负债率均低于20%，而天津、贵州和青海的负债率均高于50%。财政部部长刘昆于3月1号指出我国去年法定债务的负债率约为50%，这是包含了中央政府国债在内的中央加地方总体负债率。

去年全国19个省份的总债务率水平为113.17%。债务率为地方政府债务余额和政府综合财力的比值。我们统计出的19个省份2022年的债务率总体水平为113.17%，国际通行的标准在100%-120%之间。具体看，河南、黑龙江、宁夏和江西的债务率均高于200%，而19个省级政府中有9个债务率是低于100%的。总体分布的不均匀程度要高于负债率，这也印证了我国一些地方债务风险较高，还本付息压力较大的情况。

二、详解2023年地方政府专项债

1.详解2023年专项债用途

今年新增专项债主要用在建设基建项目上，领域为11个，能用作项目资本金的领域为13个。去年的年中时候国务院将新基建和新能源项目纳入了专项债的支持范围，专项债的投向范围从9大领域拓展到了11个领域，其中除保障性安居工程主要指旧改和棚改项目（棚改主要支持在建收尾项目），社会事业中包括一些文化旅游等民生项目外，其他领域都可看作广义基建项目。作为项目资本金的专项债可投领域从去年的10个领域增加到了13个，新增的3个领域为国家级产业园区、新能源项目和煤炭储备设施。需要提示的是，新能源和原九大领域中的能源也可以统一看成能源领域，项目资本金可投向的新能源项目包括大型风电光伏基地、村镇可再生能源供热和新能源汽车充电桩。

3月1日财政部副部长许宏才表示今年将适度扩大专项债资金和用作项目资本金的投向领域，相关工作后续会部署和安排，也就意味着今年专项债投向范围可能还会有所扩大。我们认为作为支撑城乡建设的重要财政工具，专项债用作项目资本金投向领域的扩大可能更为关键，因为债券资金用作资本金，其撬动、带动社会投资的作用相较用作项目的债务性资金（或称配套资金）要更为突出。去年4万多亿实际发行量中，我们统计的用作资本金的量仅占7%左右，带动社会投资作用有限，今年资本金投向范围的扩大利好资本金规模的增加，进而能够更有效地发挥专项债四两拨千斤的撬动作用。

因此，今年3.8万亿的新增专项债虽然在量上比去年4万多亿的实际发债量要低，但我们认为其提升优化的地方在于使用，在于支出。尤其是，如果后续用作项目资本金的量较去年明显提升，3.8万亿元拉动基建投资的规模可能比去年的4万多亿元还要更大。

2.详解2023年开年专项债发行和使用

截至3月16日（地方政府会提前披露发行信息），今年已发行新增专项债9757.37亿元。我们根据每一省每一期专项债进行分月汇总，整理出项目信息，结果表明年初投向延续了以往主投基建的结构。具体看，1月发行的4911.8亿元新增专项债中，投向基建（含新基建）的比例接近了70%；2月发行的3357.5亿元新增专项债中，投向基建的比例约为63.3%，3月截至当月16号，发行的1488亿元中，投向基建的比例接近60%。然而，单看新基建的占比仍比较低，不到2%。

3.详解2023年开年专项债用作项目资本金规模和使用

1月专项债用作项目资本金约为389亿元，2月用作项目资本金约为226亿元，占发行规模比仍不高。虽然今年专项债作为项目资本金的投向领域比去年扩大了3个领域，但从1月、2月的规模看，占比较去年没有发生明显跃升，且主要投向仍是铁路和收费公路项目。需要提示的是，新增的3个项目领域年初是有所投向的，只是金额还比较少。

4. 年内发债节奏展望

今年发债仍然前置，新增专项债2.19万亿元的提前批有望于4月底前发完，3月可能是发债高峰。根据全国22个省份（含计划单列市）披露的3月发债计划，新增专项债的发行量达到了4575.84亿元。但根据历史经验，没有披露未来发债计划的省份实际中可能也会发债，所以3月新增专项债的实际发债量我们预计会超过披露的发债量，超过1月的发债量也将是大概率事件。加上再融资专项债、新增一般债和再融资一般债，3月地方债的发行可能达到万亿规模。对于提前批，去年一季度发行完了当年提前批的90%左右，由于今年提前批的量较大，我们预计4月底前能基本发行完提前批。需要重点提示的是，提前批是含在3.8万亿限额中的。

展望全年新增专项债发行节奏，我们预计3.8万亿的新增专项债额度大概率在上半年发行完大部分，留有少部分放到下半年发。从形成实物量，支持稳增长的角度出发，由于去年一、三两个季度的GDP基数比较高，今年需要在一、三季度形成更多的基建实物工作量来托底经济增长。所以二季度也需要多发行，来为三季度的实物量给予资金支持，届时一、二季度都将是发债的高峰。同时，上半年消费、地产也都在修复当中，基建投资还是需要强势发力的，所以新增专项债也需要在上半年集中发行。

三、2023年可考虑进攻基建

1.今年各省重大项目的计划投资多于去年

今年地方政府计划建设的项目数量和年内计划投资要多于2022年。每年各省发布当年重大项目建设数量、项目总投资和年度计划投资的时间一般是在2月中旬，而今年很多省份在1月份就发布了相关信息，释放出的信号是比较积极的。我们统计了全国14个省份计划在今年建设的项目数量和年内计划投资，总体的水平都要高于去年。14个省份今年计划重大项目数量16130个，年度计划投资611182.67亿元，分别同比增长9.5%和13.2%。

2. 2023年可优先进攻新基建

综前文所述，今年可优先考虑进攻新基建。去年实际发行的4万多亿新增专项债和运用的7400亿政策性开发性金融工具，分别在支撑基建项目债务性资金和项目资本金方面发挥了重要作用，而今年3.8万亿的新增专项债限额虽然比去年的实际发行量少了2000多亿，但今年用途范围是有扩大的，而范围扩大的部分主要就体现在新基建领域（也包含新能源基础设施）。同时，今年还有可能继续运用政策性开发性金融工具来补充重大基建项目的资本金（前文指出年初专项债用作资本金比例仍不高，所以可能性是存在的），由于资本金才是发挥“四两拨千斤”作用的关键部分，此工具如果继续使用，老基建板块的投资机会也建议关注，这是从长期看。若从短期看，新基建方面可关注每月专项债投向新基建占比的变化；老基建方面可关注专项债发行量较多的月份，因为专项债的集中发行利好老基建板块的短期估值。

风险因素：

财政政策落地效果不及预期、专项债使用效率不及预期